6月末M2同比增长9.4%，再创历史新低。而6月份人民币贷款增加1.54万亿元，连增3个月，超出市场预期；社会融资规模增加1.72万亿元，保持较快增长。在中国民生银行首席研究员温彬看来，今年出现了“紧信用+宽社融”组合，这种搭配一方面可以确保金融部门对实体经济的支持；另一方面又可以防范金融体系风险。

今年上半年新增社会融资高点出现在1月，当月社融增量达3.72万亿元，随后呈现波动下降走势。东方金诚研究发展部副总经理王青表示，这显示融资环境在金融强监管和稳健中性货币政策下边际收紧。从结构来看，上半年新增社会融资呈现出明显的表外回归表内趋势，主要原因是监管趋严和金融去杠杆持续发力，银行同业、表外业务规模压缩，对表外融资起到抑制作用。

表内贷款持续回升保障实体融资

今年上半年人民币贷款增加7.97万亿元，同比多增4362亿元，6月人民币贷款增加1.54万亿元，连增3个月。

招商证券宏观分析师闫玲表示，金融去杠杆背景下实体经济融资受负面影响较小。6月份与前两个月类似，监管政策从严落实仍对表外融资有所抑制，部分需求转回表内信贷。不同之处在于“开正门、堵偏门”，信托贷款显著增长。6月社融新增1.78万亿元，其中，表外融资增加至2227亿元，相比5月的289亿元改善颇为明显，占当月社会融资规模的比重也有所回升，从3%升至13%。

从结构来看，表外融资中的未贴现银行承兑汇票和委托贷款均连续第二个月负增长，信托贷款净增长2465；企业债券负增长规模显著收窄，6月为-219亿元。

“尽管企业债券融资和票据融资连续两个月下降，但银行表内贷款持续回升以及信托贷款较快增长对冲了影响，从而确保实体经济融资需求。”温彬说。

6月新增人民币贷款1.54万亿元，高于前值1.11万亿元和预期值1.30万亿元。王青认为这有三方面的原因：一是表内信贷融资承接了部分表外融资和债券融资的转移；二是上半年地方债发行量较上年同期大幅下降47.9%，对于信贷增量起到一定积极支撑作用；三是上半年经济增长强劲，经济效益改善，实体经济融资需求强于预期。

6月份新增人民币贷款中，企业中长期贷款单月新增达5778亿元，保持了前期增量并小幅增加。

今年上半年，居民中长期信贷增加2.82万亿元，占全部新增贷款的35.38%，同比上升0.58个百分点，但较去年全年回落9.54个百分点。温彬预计，今年下半年房贷占比继续回落。同时，随着人民币对美元汇率企稳回升，外币贷款需求增加，今年上半年外币贷款增加469亿美元，同比多增921亿美元。

短期内M2或将保持较低增速水平

对于9.4%的M2同比增速，王青表示，M2增速回落的主要原因是在货币政策转向稳健中性以及监管层面持续推动金融杠杆去化的背景下，银行业表外融资规模萎缩，同业资金运用减少，信用创造能力下降。

温彬也表示，虽然影响M2增长的外汇占款、信贷、财政存款等因素在6月份有所改善，但在加强金融监管的背景下，从5月份开始，随着银行表外业务和同业业务增速放缓甚至收缩，致使同业业务存款派生效应进一步减弱，下一阶段将继续成为压制M2回升的因素。

不过值得注意的是，在金融去杠杆的背景下，6月M2增速仅较上月小幅下滑0.2个百分点。交通银行金融研究中心高级研究员陈冀表示，这在很大程度上与金融去杠杆节奏放缓，月初央行大规模对冲市场即将到期的流动性工具有关。另外，财政存款下放、信贷超预期增长给予增速回落的M2有力支撑。在央行的积极预调保持跨季期间市场流动性稳定的基础上，或许多家银行负债端缺口压力有了较大的释放，加之委外的赎回，财政存款大量下放等都使得银行进行了大量的信贷投放，对M2增速形成了约0.3个百分点的支撑。

6月M1同比增长15.0%，增速较5月下滑2.0个百分点，与上半年高点2月的21.4%相比有明显回落。今年年初M1增速受春节错位影响先降后升，自3月起M1增速又开始逐月下行。王青认为，其主要原因是房地产市场降温导致交易性货币需求下降，地方政府债务置换减少拉低单位活期存款增速以及投资活动改善和市场利率走高背景下企业持有活期存款减少。

考虑到下半年房地产销售料将持续放缓，王青表示，这将继续拉低M1增速。而由于上半年M2增速已跌破个位数，进一步下行的空间不大；在金融去杠杆持续、基础货币投放维持稳健中性、货币乘数将见顶回落的预期下，M2低位运行或将成新常态。

“未来货币政策将以维持市场流动性基本稳定和稳定融资成本为目标。”陈冀预计，M2增速短期大幅反弹可能性较小，一段时期内都可能保持较低增速水平。同时，下半年货币政策不得不考虑已经上升的市场利率通过融资成本和融资可得性传导给实体经济的压力，从而金融去杠杆工作节奏可能很大程度上维持当前的步调。